正榮地產(chǎn)，在被“股債雙殺”的十二天后，開啟了“自救”模式。

2月23日，正榮地產(chǎn)召開投資者電話會，管理層表示公司目前美元辦法如期償還到期債務(wù)，希望投資人對2022年內(nèi)到期的美元債本金進行展期，給予公司一年時間逐步強化經(jīng)營性現(xiàn)金流，等待屆時外部環(huán)境逐漸回暖，預(yù)計公司現(xiàn)金流能夠修復(fù)，債務(wù)問題能夠妥善解決。

然而，時間能成為正榮地產(chǎn)的“救命良藥”嗎？

“跌跌不休”的正榮地產(chǎn)，是時代紅利褪去后的“骨感”？

關(guān)于此次希望展期2億美元的永續(xù)債，正榮此前還曾在投資人會議中表示，由于永續(xù)債跳息后費用過高，從10.25%的票息調(diào)至15%，因此計劃在近期贖回其2億美元規(guī)模的永續(xù)債。并于1月4日發(fā)布公告稱：將于2022年3月5日贖回2億美元的永續(xù)債，且已告知委托人和債券持有人。

在官宣贖回永續(xù)債的第二天，使得正榮地產(chǎn)美元上漲超過6%，使得這筆美元債的價格穩(wěn)定在了90美分以上，“蒸蒸日上”的利好局面也為2月11日的暴跌埋下了“伏筆”。

或許，正榮地產(chǎn)一直是個“樂天派”；又或許，只是為了利好自身市場前景。

正榮地產(chǎn)曾經(jīng)多次提前贖回債務(wù)，僅去年11月，正榮先后四次回購優(yōu)先票據(jù)，回購規(guī)模合計2555萬美元。在第四季度在天津、蘇州、南京多個城市促銷加快資金回籠的同時，還順利獲得5.5億港元雙邊貸款額度及中國銀行91.4億元授信額度。

無論從融資額度、回款速度以及提前贖回債券的信譽度，讓人難以預(yù)料到這家千億房企的“至暗時刻”來得那么快。

2022年2月11日，正榮系被“股債雙殺”，離岸美元債券市場，其多只美元債下跌幅度超過50%；另一邊股市里，正榮地產(chǎn)最大跌幅超80%、收盤時總市值已不足54億港元，正榮服務(wù)則一度跌幅超85%、收盤時總市值已不足18億美元。

并且，2月14日、2月15日又持續(xù)兩天日跌幅都在15%以上，連續(xù)多日跌跌不休、扶搖直下使得正榮地產(chǎn)成為“仙股”，使其體會到了房地產(chǎn)行業(yè)時代紅利褪去后的“骨感”。

那么，為何看似一向“穩(wěn)健”的正榮地產(chǎn)卻走向了如此地步，難道真的是像是其董事長黃仙枝所言：“這次困難來得很突然，無法提前準備應(yīng)付，使我們措手不及”嗎？

然而，現(xiàn)實或許是，未知的“突然”已是早有“預(yù)料”。

正榮地產(chǎn)身為閩系房企發(fā)展模式的代表之一，通過閩系較強的融資能力，基本是通過“高杠桿、高周轉(zhuǎn)、高溢價”實現(xiàn)快速擴張的。

這點我們從其公開數(shù)據(jù)也可以看出，在2016年～2020年間，正榮地產(chǎn)在經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)為負的情況下，融資籌資活動現(xiàn)金流卻一直保持在135.53億元、63.39億元、141.02億元、219.73億元、124.3億元的較大規(guī)模。

可見，正榮地產(chǎn)一直靠著融資在解決自身現(xiàn)金流不足的問題，這就成為了其“暴雷”最大的核心：依靠外界輸血續(xù)命，自身沒有抵抗高風(fēng)險的能力。

或許，對于“樂天派”的正榮地產(chǎn)來說，只要能保持著良好的信譽就能一直靠著融資彌補自身現(xiàn)金流的不足，從而通過房產(chǎn)溢價去撬動杠桿，進而保持業(yè)內(nèi)信譽，形成一個“向良”的閉合鏈。然而，其卻忽略了身為時代紅利的受益者，其“信譽—融資—信譽”閉合鏈的牢固程度依靠也是時代本身。

然而，時代已經(jīng)變了。

首先，從2020年末開始，在“三道紅線”與貸款集中度的約束下，房企自身融資渠道逐漸收緊。

然而，正榮地產(chǎn)帶息債務(wù)規(guī)模卻是逐漸遞增的，2015年～2019年，依次為254億元、370億元、421億元、465億元、587億元。

并且，其2020年與2021年上半年的現(xiàn)金短債比為2.2倍與2.19倍，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負債率分別為76.6%和72.4%，凈負債率分別為64.7%與57.2%，“三道紅線”始終都踩中一條，連續(xù)身處于黃檔。

其次，在疫情，政策調(diào)控和人口流出的影響下，部分城市房價增速下緩，甚至出現(xiàn)大幅下跌的狀況，使得房地產(chǎn)行業(yè)銷量不如預(yù)期。

比如，2022年1月，正榮地產(chǎn)僅實現(xiàn)合約銷售金額約為78.97億元，較去年同期的111.97億元縮水29.47%。2月，受多家房企違規(guī)與信譽下調(diào)，以及正榮地產(chǎn)自身“負面纏身”，銷售額預(yù)計會進一步下跌。

同時，通貨膨脹導(dǎo)致的原材料上漲、人工費用上漲以及主要城市土拍“兩集中”下的土地價格上漲或是房企本身激進擴張，各種因素使得房地產(chǎn)企業(yè)的各項成本逐步攀升，不免再一次縮小了杠桿的空間。

就正如正榮地產(chǎn)在進入“千億俱樂部”之前的激進拿地，使得部分2017年～2018年拿到的高價地項目仍沒有賣完。

從而使得對于靠“高杠桿、高負債”模式擴張的房地產(chǎn)企業(yè)走向了成本升高、房價下跌、銷售下滑、回款難度加大、入不負債，從而在信用危機下，導(dǎo)致融資更難、房子更難賣、回款更難、債務(wù)缺口越來越大的惡性循環(huán)之中。

期望“展期”：時間或是“緩釋劑”，卻絕非“救命藥”

2月23日所公布的正榮地產(chǎn)投資者電話會議紀要給出了“展期”緣由：由于2021年下半年開始，銷售逐漸下跌，今年1月銷售金額較去年同期下降近30%；疊加融資放款收緊，西安、廣州的融資貸款都落空，在有還款55億元下，僅融資14億元。并且，年前工程款到期，1月現(xiàn)金流流出81億，比預(yù)期超了50多億，使得現(xiàn)金流進一步惡化。

可見，此次正榮地產(chǎn)債務(wù)展期與之前閩系的泰禾與福晟等接連出現(xiàn)債務(wù)違約相似，或許都是跌入“惡循環(huán)”、難以脫離。

然而，正榮地產(chǎn)所爭取的一年債務(wù)展期，真的能讓其“起死回生”嗎？

首先，正榮地產(chǎn)相信行業(yè)的未來是光明的、會持續(xù)經(jīng)營、努力自救，但是從某方面來說更像是維穩(wěn)輿論與二級市場的“煙霧彈”。畢竟，2月23日投資者會議后，無論是正榮地產(chǎn)還是正榮服務(wù)在二級市場都漲超10%。

然而，據(jù)香港聯(lián)交所信息，正榮地產(chǎn)大股東歐宗容分別于2月16日、17日在場內(nèi)出售3670萬股與2630萬股，套現(xiàn)5709.47萬元。

作為正榮地產(chǎn)最大股東，拋售股票的動作來看，或許對于正榮地產(chǎn)本身或者行業(yè)來說并沒有信心。并且，在這個投資者與股民已經(jīng)信心偏弱的節(jié)點來看，無疑是雪上加霜，使得投資者與股民對于正榮地產(chǎn)的未來更加迷茫。

其次，正榮地產(chǎn)的資金回籠速度或許并沒有想象中樂觀。

其公布當(dāng)下還有高達1300億的權(quán)益貨值，并且大部分在省會和強二線城市。但是其中有很多在建項目，項目支出仍舊是一筆不小的花費。其次，其銷售情況2月份比1月份更差，與去年上半年相比也明顯變差，那么通過銷售來回籠資金本來就是一個“不定數(shù)”。

在“不定數(shù)”外，雖然正榮方面已經(jīng)梳理了一批合作項目和投資性物業(yè)，合作項目主要是與合作方以及國央企進行洽談股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜，預(yù)計上半年可以完成30億—40億元左右規(guī)模的資產(chǎn)盤活。

但是，目前正榮地產(chǎn)在境外有息負債40億美金，今年本息就高達15億美金，除了美元票據(jù)外，還有銀行貸款。所以說，更大可能是，哪怕展期一年，其資金回籠速度依舊跟不上堆積的債務(wù)。

或許此次展期，只是正榮地產(chǎn)對于外界壓力，以及負面輿論的一個緩釋，給債權(quán)人與投資人一個可能性，去拼一個政策下的機遇或者下一場紅利。

被時代紅利所孕育的正榮地產(chǎn)終局如何，仍要交給時代去引領(lǐng)與見證。

關(guān)鍵詞： 百億債券難償還股價暴跌80％千億房企正榮地產(chǎn)還能活