非銀金融機構次級債成為市場探索的價值洼地。

今年以來，對非金融類企業(yè)信用風險的擔憂，使得投資者的投資策略由“信用下沉”轉向“品種下沉”。在這種背景下，具有品種溢價且違約風險相對可控的金融機構次級債品種，成為投資者追逐的票息對象，市場關注度明顯提升。

不過，今年非銀金融機構次級債的供給卻出現(xiàn)了一定程度的下降。據(jù)統(tǒng)計，今年初到10月31日，保險公司次級債發(fā)行224.5億元，而去年同期為379億元。今年以來，證券公司次級債發(fā)行規(guī)模為1717.14億元，而去年同期為1853.05億元。

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發(fā)行量的減少并沒有帶來投資熱情的降低，多位投資人士表示，券商次級債和保險次級債條款更友好、對資金期限要求較低、估值波動較小，可作為底倉配置品種。

非銀金融次級債受熱捧

今年，保險公司和證券公司次級債的供給數(shù)量明顯不如去年。

在發(fā)行量減少的背景下，投資者認購熱情不減，市場追捧熱度持續(xù)上升。這不但體現(xiàn)在其發(fā)行利率的下行，還體現(xiàn)在與同期限的國開債收益率的利差持續(xù)縮減上。

數(shù)據(jù)顯示，今年3月23日發(fā)行的“22財通C1”，是財通證券股份有限公司公開發(fā)行2022年第一期次級債券(面向專業(yè)投資者），期限3年，票面利率3.48%，該票息與發(fā)行當天同期限國開債收益率的利差為80個基點。

而到了2022年10月20日，財通證券發(fā)行第二期次級債時，“22財通C2”期限同樣是3年，票面利率已經降低到2.33%，與發(fā)行當天同期限國開債收益率的利差也降低到51個基點。

首創(chuàng)證券發(fā)布研報認為，相比于其他債券品種，券商發(fā)行的長期次級債可按一定比例計入凈資本，增強券商資本實力。在次級債發(fā)行渠道放開背景下，證券公司可通過公開發(fā)行次級債補充資本，進一步發(fā)展公司自營、兩融等重資本業(yè)務，有助于增強券商服務實體經濟能力，增加全社會流動性供給。

中金公司發(fā)布的研報顯示，考慮到目前非金融類信用債風險，金融機構次級債作為打底倉的品種仍具備配置價值。

一位銀行自營投資經理也表示，今年以來，保險次級債和券商一般次級債流動性明顯提升，投資者對其的熱情高漲。在9月債市調整時，其調整幅度也相對有限，相對其他市場表現(xiàn)依然偏強，利差已接近低位。

條款更友好吸引配置需求

關于非銀次級債受到追捧的原因，多位業(yè)內人士介紹，保險公司次級債和券商一般次級債與銀行二級資本債相比具有條款優(yōu)勢，對投資者更加友好，風險也更小。

券商次級債相較于銀行次級債條款更加友好。在華泰證券研究所副所長張繼強看來，條款優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下幾點：一是銀行二級資本債期限不低于5年，而券商次級債多為3年期；二是銀行二級資本債必須含有減記或轉股條款，券商次級債則無此要求；三是券商次級債的贖回權設置較靈活；四是銀行二級資本債不得設置利率跳升機制及其他贖回激勵，券商次級債可以設置利率跳升機制。

“保險次級債和券商一般次級債一樣，不強制含有減記或轉股條款，對投資者較為友好。而銀行二級資本債當觸發(fā)事件發(fā)生時，存在被減記的風險。”某險資投資經理說。

張繼強還認為，廣義基金能夠配置的信用債正在萎縮，它們更傾向于在小品種債券中挖掘機會。券商次級債具備品種溢價，且隨著注冊制改革推進，證券行業(yè)基本面向好，頭部券商次級債信用風險較低。盡管券商次級債流動性偏弱，交易性機會不足，但與銀行次級債相比，券商次級債條款更友好、對資金期限要求較低、估值波動較小，可作為底倉配置品種。

投資風險仍須警惕

近來，非銀次級債成為債券市場價值洼地。但市場人士提醒，其存在流動性低、機構互持的缺陷和風險。

一直以來，券商次級債流動性較弱。這是由于超70%的證券公司一般次級債，無法滿足交易所市場質押式回購的信用債入庫標準，從而在一定程度上影響品種需求。

“券商次級債因流動性弱不能做頻繁交易，其收益率還受供需和信用主體資質的影響，因此不在我們投資范圍內?！蹦橙掏顿Y總監(jiān)說。

該投資總監(jiān)表示，目前客戶對收益率要求普遍較高，多數(shù)券商次級債不能用于“滾隔夜”博取收益，也沒有良好的流動性可以做波段交易，在市場流動性緊張時很難出手，所以不在他投資考慮的標的內。

一位大型險資固定收益投資總監(jiān)也對上海證券報記者表示，保險公司次級債的最大買家是商業(yè)銀行，保險公司與商業(yè)銀行相互持有次級債，可能會帶來一定的風險隱患。因為其中任何一方若出現(xiàn)償付危機，將可能影響到金融行業(yè)。

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