21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者楊志錦??上海報(bào)道

地方債的發(fā)行定價(jià)將迎來(lái)重大變化：以往地方債發(fā)行均參考國(guó)債收益率曲線，而近期一些省份將參考地方債收益率曲線。

廣東省本周公布的發(fā)行材料顯示，廣東省擬于11月15日發(fā)行再融資債券103億元。根據(jù)發(fā)行文件，本次發(fā)行將首次參考“財(cái)政部-中國(guó)地方政府債券收益率曲線”設(shè)置投標(biāo)區(qū)間設(shè)置，而以往則參考“財(cái)政部公布的財(cái)政部-中國(guó)國(guó)債收益率曲線”。

(資料圖片)

如按照本周相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算，廣東地方債券的投標(biāo)區(qū)間下限由“國(guó)債+10bp”放寬至“國(guó)債+1bp”。不過(guò)最終能否按下限發(fā)行還得看招投標(biāo)情況。另外，廣東發(fā)行的兩只地方債券于11月15日招標(biāo)，其對(duì)應(yīng)的“前5日”是指11月8日-14日，招標(biāo)下限也可能會(huì)變動(dòng)。

值得注意的是，記者從地方財(cái)政人士及承銷(xiāo)商了解到，除廣東外，一些經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省未來(lái)也將要將發(fā)行定價(jià)換錨為地方債曲線，地方債換錨將是大勢(shì)所趨。

換錨影響幾何？

在債券一、二級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)中，大多數(shù)債券都會(huì)以本券種近期的收益率作為參考。但地方債是例外，其發(fā)行一直參考國(guó)債收益率曲線。比如廣東省10月份發(fā)行的地方債招標(biāo)文件稱(chēng)，投標(biāo)標(biāo)位區(qū)間為招標(biāo)日前1至5?個(gè)工作日（含第1?和第5個(gè)工作日）財(cái)政部公布的財(cái)政部-中國(guó)國(guó)債收益率曲線中，5?年期國(guó)債收益率算術(shù)平均值與該平均值上浮15%?（四舍五入計(jì)算到0.01%）之間。

“在地方債市場(chǎng)規(guī)模較小、供需雙方對(duì)定價(jià)缺乏經(jīng)驗(yàn)的時(shí)期，采用國(guó)債收益率曲線作為定價(jià)基準(zhǔn)應(yīng)該是最優(yōu)的選擇?！惫獯笞C券首席固收分析師張旭表示，“然而，在經(jīng)過(guò)多年的快速發(fā)展后，地方債已超過(guò)國(guó)債，成為我國(guó)債券市場(chǎng)的第一大券種，且市場(chǎng)主體定價(jià)能力明顯加強(qiáng)，地方債收益率曲線的編制也已日趨成熟，此時(shí)參考國(guó)債進(jìn)行發(fā)行定價(jià)的必要性明顯下降。同時(shí)，地方債的市場(chǎng)走勢(shì)趨于獨(dú)立，與國(guó)債間的利差不斷變化，舊機(jī)制中定價(jià)僵化等弊端也相應(yīng)地顯露了出來(lái)?！?/p>

財(cái)政部2020年11月公布的《關(guān)于進(jìn)一步做好地方政府債券發(fā)行工作的意見(jiàn)》提出，鼓勵(lì)具備條件的地區(qū)參考地方債收益率曲線合理設(shè)定投標(biāo)區(qū)間，不斷提升地方債發(fā)行市場(chǎng)化水平，杜絕行政干預(yù)和窗口指導(dǎo)，促進(jìn)地方債發(fā)行利率合理反映地區(qū)差異和項(xiàng)目差異。

2021年6月，財(cái)政部在回復(fù)相關(guān)建議時(shí)表示，不斷提升地方政府債券發(fā)行市場(chǎng)化水平，要求地方財(cái)政部門(mén)、承銷(xiāo)團(tuán)成員不得以非市場(chǎng)化方式干預(yù)債券發(fā)行，并積極研究編制地方政府債券收益率曲線。今年3月，財(cái)政部在官方網(wǎng)站發(fā)布“財(cái)政部-中國(guó)地方政府債券收益率曲線”。

此次廣東在發(fā)行定價(jià)環(huán)節(jié)首次換錨。據(jù)發(fā)行文件，廣東省下周發(fā)行的地方債將首次參考“財(cái)政部-中國(guó)地方政府債券收益率曲線”設(shè)置投標(biāo)區(qū)間。其中：3年期再融資一般債券投標(biāo)區(qū)間下限為3年期地方債收益率5日均值下浮4%，上限為上浮10%；5年期再融資專(zhuān)項(xiàng)債券投標(biāo)區(qū)間下限為5年期地方債收益率5日均值下浮5%，上限為上浮10%。

記者根據(jù)財(cái)政部-中國(guó)地方政府債券收益率曲線計(jì)算發(fā)現(xiàn)，近5日（11月7日-11月11日）3年期、5年期地方政府債券收益率均值為2.43%、2.66%，廣東擬發(fā)行地方債利率下限設(shè)定在2.33%、2.55%，相比同期國(guó)債收益率高1bp、3bp。換言之，廣東地方債券的投標(biāo)區(qū)間下限由“國(guó)債+10bp”放寬至“國(guó)債+1bp”。

“投標(biāo)區(qū)間下限的降低只是放開(kāi)了定價(jià)空間而已，并不意味著發(fā)行利率一定要有相等幅度的下降，最終形成的利率將在新的定價(jià)空間中交由市場(chǎng)決定?！睆埿癖硎尽?/p>

記者了解到，除廣東外，一些經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省未來(lái)也將要將發(fā)行定價(jià)換錨為地方債曲線。未來(lái)地方債換錨將是大趨勢(shì)，地方債發(fā)行定價(jià)將更加市場(chǎng)化：財(cái)政債務(wù)水平較好的地方加點(diǎn)少，而債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高的地方加點(diǎn)大。

地方債市場(chǎng)化定價(jià)穩(wěn)步推進(jìn)

地方債于2009年開(kāi)始由財(cái)政部代理發(fā)行。該階段地方債享有等同于國(guó)債的信用等級(jí)以及稅收政策，發(fā)行利率貼近于該時(shí)點(diǎn)相同期限的國(guó)債收益率。

2015年地方債開(kāi)始自發(fā)自還，其票面利率變化經(jīng)歷了多個(gè)階段。剛開(kāi)始發(fā)行時(shí)一度出現(xiàn)利率低于國(guó)債收益率的情況，后財(cái)政部要求，公開(kāi)承銷(xiāo)的地方債申購(gòu)利率區(qū)間下限不得低于申購(gòu)前1至5個(gè)工作日（含第1和第5個(gè)工作日）中國(guó)債券信息網(wǎng)公布的中債國(guó)債收益率曲線中相同待償期國(guó)債收益率算術(shù)平均值。

2018年下半年，為了加快地方債發(fā)行，地方債投標(biāo)利率需較相同期限國(guó)債前五日均值至少上浮40個(gè)基點(diǎn)，以提高機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)地方債積極性。但2019年1月，上浮幅度調(diào)整至25BP。

2021年7月開(kāi)始，部分地方債發(fā)行利率突破前期指導(dǎo)下限，地方債與同期限國(guó)債利差收窄至15B。今年1月廣東率先將地方債發(fā)行利差降至10BP，即票面利率區(qū)間下限在國(guó)債基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上上浮10BP，此后多個(gè)省份跟進(jìn)。

財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，2018年下半年地方債實(shí)際發(fā)行利差均值在40BP，2019年-2020年為25BP左右，2021年下半年降至22BP左右，今年1月為20BP，2月為17BP，此后幾個(gè)月份均保持在17BP左右。

分省情況看，今年上海、深圳、江蘇、浙江等發(fā)達(dá)省市地方債發(fā)行利差已降至10BP附近，但仍有部分地區(qū)部分期限利差上浮20-25BP。這意味著省份間地方債利差進(jìn)一步拉開(kāi)，分省差異將更加明顯。

“以國(guó)債收益率曲線作為地方債發(fā)行基準(zhǔn)發(fā)揮了非常重要的作用，它提升了地方債市場(chǎng)化發(fā)行定價(jià)的理念，也為后續(xù)進(jìn)一步提高地方政府債的市場(chǎng)化定價(jià)提供一個(gè)夯實(shí)的基礎(chǔ)?！币晃唤咏O(jiān)管部門(mén)的人士稱(chēng)。

關(guān)鍵詞： 地方債發(fā)行定價(jià)換錨廣東打頭陣 一些經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省將跟進(jìn)