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中金公司研報(bào)認(rèn)為，中國(guó)豬業(yè)已步入新范式：豬價(jià)、增長(zhǎng)、投資新范式。傳統(tǒng)豬周期規(guī)律逐步失效，“振幅收斂、長(zhǎng)度縮短、波動(dòng)下降”特征強(qiáng)化，源自后非瘟?xí)r代規(guī)?；焖偬嵘肮潭ㄙY產(chǎn)冗余背景下產(chǎn)業(yè)分工重塑，近期“反內(nèi)卷”監(jiān)管政策調(diào)控強(qiáng)化了這一特征。相應(yīng)地，產(chǎn)業(yè)及投資邏輯已變，龍頭因內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能、分紅能力更強(qiáng)，成長(zhǎng)與價(jià)值稀缺性均在凸顯。

　　全文如下

中金：豬價(jià)新范式 — 振幅收斂、長(zhǎng)度縮短、波動(dòng)下降

中金研究

我們提出，中國(guó)豬業(yè)已步入新范式：豬價(jià)、增長(zhǎng)、投資新范式。我們認(rèn)為傳統(tǒng)豬周期規(guī)律逐步失效，“振幅收斂、長(zhǎng)度縮短、波動(dòng)下降”特征強(qiáng)化，源自后非瘟?xí)r代規(guī)?；焖偬嵘肮潭ㄙY產(chǎn)冗余背景下產(chǎn)業(yè)分工重塑，近期“反內(nèi)卷”監(jiān)管政策調(diào)控強(qiáng)化了這一特征。相應(yīng)地，產(chǎn)業(yè)及投資邏輯已變，龍頭因內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能、分紅能力更強(qiáng)，成長(zhǎng)與價(jià)值稀缺性均在凸顯。

摘要

豬價(jià)新范式：振幅收斂、長(zhǎng)度縮短、波動(dòng)下降，傳統(tǒng)豬周期規(guī)律失效。1）后非瘟?xí)r期傳統(tǒng)豬價(jià)規(guī)律不再應(yīng)驗(yàn)，期貨市場(chǎng)多次錯(cuò)判。能繁存欄不再與10個(gè)月后的豬價(jià)拐點(diǎn)相對(duì)應(yīng)；期貨市場(chǎng)對(duì)4Q23/3Q24/1Q25等豬價(jià)預(yù)測(cè)偏離達(dá)4/4/2元/公斤。2）新范式特征不斷強(qiáng)化。振幅收斂：2018-2024年三輪豬價(jià)快速上漲的最大漲幅分別為314%/148%/58%；長(zhǎng)度縮短：2006-2021年期間豬周期長(zhǎng)度較為規(guī)律，均約4年，2021年以來(lái)豬周期長(zhǎng)度多為1-2年；波動(dòng)下降：波動(dòng)較非瘟前階段性加大，但非瘟后已逐年下降。

豬價(jià)新范式由何而來(lái)？規(guī)?；嵘B加豬場(chǎng)產(chǎn)能相對(duì)冗余，產(chǎn)業(yè)分工重塑。1）振幅收斂源自規(guī)模化率提升。規(guī)模企業(yè)周期下行時(shí)以“融資+利潤(rùn)”對(duì)沖虧損，產(chǎn)能具備韌性；周期上行時(shí)，豬企優(yōu)先憑借利潤(rùn)修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，而非用于擴(kuò)產(chǎn)。2）長(zhǎng)度縮短源自豬場(chǎng)產(chǎn)能冗余疊加專業(yè)化育肥行為興起，周轉(zhuǎn)加快導(dǎo)致供給周期變短。閑置豬場(chǎng)為快速?gòu)?fù)產(chǎn)提供基礎(chǔ)，分段飼養(yǎng)、肥轉(zhuǎn)母等碎片化行為常態(tài)化。3）波動(dòng)下降源自政策調(diào)控下，短期博弈性投機(jī)養(yǎng)殖行為難以持續(xù)。養(yǎng)殖戶因資金實(shí)力弱而更傾向于短周期的博弈模式如二次育肥、淡季壓欄等，而因政策調(diào)控及投機(jī)勝率有限，博弈行為不可持續(xù)。

新范式有何影響？核心龍頭內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能、分紅能力更強(qiáng)，價(jià)值屬性凸顯。1）產(chǎn)業(yè)視角：龍頭豬企開(kāi)啟超額成長(zhǎng)，小豬企彈性減弱。由于超高和超低豬價(jià)均難再現(xiàn)，且周期長(zhǎng)度縮短，低成本、大體量豬企仍能憑借內(nèi)生動(dòng)能超額增長(zhǎng)，而小豬企跨越式成長(zhǎng)窗口接近關(guān)閉。2）投資視角：周期思維向周期與價(jià)值思維兼顧切換。我們認(rèn)為產(chǎn)能去化、價(jià)格反轉(zhuǎn)、以量補(bǔ)價(jià)的傳統(tǒng)“三段論”周期思維逐步弱化，當(dāng)前需兼顧周期思維及價(jià)值思維；成長(zhǎng)視角，龍頭遠(yuǎn)期出欄兌現(xiàn)度更強(qiáng)及成本領(lǐng)先，帶來(lái)預(yù)期P/E估值更低；價(jià)值視角，龍頭自由現(xiàn)金流回報(bào)提升、分紅能力增強(qiáng)，進(jìn)而推動(dòng)估值中樞上移。我們認(rèn)為，中國(guó)豬業(yè)范式革新、強(qiáng)者更強(qiáng)。

風(fēng)險(xiǎn)

豬價(jià)低于預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、動(dòng)物疫病風(fēng)險(xiǎn)、政策變動(dòng)。

關(guān)鍵詞： 中金中國(guó)豬業(yè)已步入新范式 傳統(tǒng)豬周期