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文 | 劉俊宏，編 | 王一粟

8月28日晚，海信家電如期公布了2023年中期財報。

(相關(guān)資料圖)

據(jù)中報顯示，海信家電在2023上半年營收為億，同比增長%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為億，同比增長%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為億，同比增長%。

在中報正式披露后，市場才驚覺在房地產(chǎn)周期平淡的今天，家電行業(yè)依然能走出一匹“大白馬”。

業(yè)績的“狂飆”自然帶來了市場的信心。2023年以來，海信家電的市值接近翻倍。

市值翻倍的背后，是在當(dāng)前消費復(fù)蘇的節(jié)點上，家電行業(yè)估值正在經(jīng)歷修復(fù)的周期。

除了海信家電，家電行業(yè)的幾個“老大哥”海爾智家、格力、美的的市值走向，均表現(xiàn)為不同程度的價值回歸。

但海信家電翻倍的市值增長，遠超行業(yè)平均值。一位家電行業(yè)資深人士評價道，海信家電正在成長為“第四位家電巨頭”的路上。

市值的增長，背后是業(yè)績的支撐。據(jù)財報顯示，上半年海信家電在智慧家庭和海外布局上收獲頗豐。

在智慧家庭上，海信家電正在順利落地“智慧新生活”戰(zhàn)略，突出智慧套系優(yōu)勢，實現(xiàn)智能化、套系化、場景化、家居化的智慧家庭全場景布局。上半年來，海信愛家APP日新增注冊用戶同比增加66%，日活數(shù)同比提升131%。其中，承接智慧家庭戰(zhàn)略的高端化璀璨套系，銷售額同比增長310%，已累計進入超過25萬個家庭。

在海外布局上，上半年來，海信家電外銷主營業(yè)務(wù)收入億元，占比達到%。在2021年收購的三電公司，新簽訂單同比增長106%，電動壓縮機和熱管理系統(tǒng)獲得重點客戶訂單，為公司由壓縮機為主的配件供應(yīng)商戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型為系統(tǒng)供應(yīng)商打下堅實基礎(chǔ)。未來，汽車相關(guān)業(yè)務(wù)，即將成為海信家電驅(qū)動增長的第三曲線。

01 量價齊升，扣非歸母凈利潤同比增長%

對一個成熟公司來說，盈利能力至關(guān)重要。

2023年上半年，海信家電毛利率為%，同比上升個百分點；凈利率為%，較上年同期上升個百分點。從單季度指標(biāo)來看，2023年第二季度公司毛利率為%，同比上升個百分點，環(huán)比上升個百分點；凈利率為%，較上年同期上升個百分點，較上一季度上升個百分點?？梢钥吹?，海信家電的整體利潤率呈上升趨勢。

拆分業(yè)績來看，海信家電的業(yè)務(wù)構(gòu)成分為三部分——空調(diào)、冰洗和其他。三項業(yè)務(wù)營收占比分別為49%、27%和14%。前兩塊重點業(yè)務(wù)中，空調(diào)業(yè)務(wù)包含家用和中央空調(diào)；冰洗業(yè)務(wù)包含冰箱、洗衣機和廚電。

2023年上半年公司主營業(yè)務(wù)中，空調(diào)收入億元，同比增長%，占營業(yè)收入的%。對應(yīng)毛利率%，毛利率增長個百分點；冰洗收入億元，同比增長%，占營業(yè)收入的%。對應(yīng)毛利率%，毛利率增長個百分點。

在業(yè)務(wù)的具體增長上，海信家電的中央空調(diào)在2023上半年收入同比增長%，對應(yīng)凈利潤增長%，成為營收增長的最大動力之一。

在冰箱產(chǎn)品上，公司業(yè)務(wù)采用海信+容聲雙品牌運營，根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，報告期內(nèi)，公司冰箱線上和線下零售份額達到%和%，分別提升和個百分點。在洗衣機產(chǎn)品上，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，上半年海信家電洗衣機全球銷量同比增長%。另外，公司廚電業(yè)務(wù)上半年規(guī)模同比增長42%。

通過盈利能力和銷量競爭表現(xiàn)，海信家電當(dāng)前處于量價齊升的階段。

接下來，再看下海信家電的經(jīng)營情況表現(xiàn)。

對于制造業(yè)來說，費用、現(xiàn)金流和庫存通常是“隱形”的內(nèi)部指標(biāo)。如果企業(yè)增長“重量不重質(zhì)”，那在這部分大概率會現(xiàn)出端倪?？偟膩砜矗Ｐ偶译娫凇艾F(xiàn)金為王”的理念下，經(jīng)營安全的風(fēng)險非常低。

首先是費用，海信家電的費用率大方向上呈下降趨勢。2023年上半年，公司期間費用為億元，較上年同期增加億元；但期間費用率為%，較上年同期下降個百分點。

其次是現(xiàn)金流量，2023上半年，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為億元，同比增長%；籌資活動現(xiàn)金流凈額億元，同比增加億元；投資活動現(xiàn)金流凈額-億元，上年同期為億元。進一步統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，2023年上半年公司自由現(xiàn)金流為-億元，上年同期為億元。自由現(xiàn)金流量的減少主要是因為當(dāng)期海信家電“理財”占用了的122億?？傮w來看，海信家電賬上還有億（簡單計算，貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)-短期借債-交易性金融負債）海信家電在現(xiàn)金流和現(xiàn)金儲備上都很健康。

最后是存貨，截至2023年上半年末，公司存貨賬面價值為億元，占凈資產(chǎn)的%，較上年末減少億元。橫向?qū)Ρ?021、2022和2023上半年度存貨結(jié)構(gòu)，2023年海信家電的庫存商品相較往年，繼續(xù)“減輕”。此外，上半年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)同比改善%，存貨周轉(zhuǎn)較同期大幅改善%。

總體來看，海信家電2023年中報表現(xiàn)非常不錯。尤其是，在空調(diào)業(yè)務(wù)作為的核心驅(qū)動力上，在增速完成雙位數(shù)增長的前提下，毛利率還能提升超過4個百分點。

那么，海信家電現(xiàn)在的增長是否可持續(xù)呢？

02 拉動業(yè)績的空調(diào)，并購、出海

要回答公司增長持續(xù)性的問題，我們需要找到增長的核心動力。

財報數(shù)據(jù)顯示，海信家電在空調(diào)和水洗業(yè)務(wù)上都獲得了雙位數(shù)的營收增長，并且毛利率環(huán)比分別提升和個百分點。

那么，只要找到影響空調(diào)和冰洗業(yè)務(wù)增長的因素，就能找到相應(yīng)核心增長動力。

海信家電的空調(diào)業(yè)務(wù)分為中央空調(diào)和家用空調(diào)。

其中，中央空調(diào)業(yè)務(wù)的增長，根本上來源于多年前的并購和出海的布局。

據(jù)中報顯示，海信家電的中央空調(diào)業(yè)務(wù)實現(xiàn)了連年穩(wěn)健增長，并在以“海信+約克+日立”的品牌矩陣，占據(jù)國內(nèi)“多聯(lián)機”市場保持了20%以上份額的行業(yè)龍頭地位。

多聯(lián)機是當(dāng)前中央空調(diào)市場的主流產(chǎn)品類型，當(dāng)前正在逐漸取代之前流行的水機產(chǎn)品。據(jù)中商情報網(wǎng)統(tǒng)計，2022年中國中央空調(diào)市場中，多聯(lián)機的市場占比已經(jīng)超過50%。

中央空調(diào)領(lǐng)域是眾多“大佬們”拼殺的對象。近幾年來，各大廠商都在加速布局，海信家電2018年收購了約克多聯(lián)機中國區(qū)業(yè)務(wù)，2019年并表國內(nèi)央空龍頭日立；美的在持續(xù)強調(diào)其樓宇科技事業(yè)部發(fā)展；格力注入盾安環(huán)境，持續(xù)擴大中央空調(diào)產(chǎn)能。

起初，中國中央空調(diào)是外資品牌占據(jù)高端市場（主要是日系的日立、大金和東芝），國產(chǎn)卡位中端+低端市場。在后續(xù)的發(fā)展上，國內(nèi)的廠商們選擇了不同的路徑在中央空調(diào)的賽道上持續(xù)競爭。

海信家電選擇早期與“日系”三巨頭之一的日立成立合資公司（海信日立），在2013年開始進軍精裝房配套。2019年，海信家電并表海信日立，完成對日立中央空調(diào)的收購。海信家電的發(fā)展路徑有點類似美的。美的發(fā)展路徑同樣也是先和東芝合作，進軍精裝修工裝市場，最后再將東芝收購。

先發(fā)展后并購的模式，在一定程度上幫海信家電分?jǐn)偭饲捌谕度氲娘L(fēng)險。相對于不太依賴合資并購的格力和海爾智家來說，海信家電的模式也能相對更完整的獲取行業(yè)前沿技術(shù)和供應(yīng)鏈配套。同時，海信家電還能在巨頭的市場空間基本盤之外，發(fā)展旗下其他品牌。

作為佐證，據(jù)《中央空調(diào)市場》數(shù)據(jù)，2022上半年中國中央空調(diào)市場品牌占有率前十的玩家中，海信家電包攬日立、海信、江森自控約克（多聯(lián)機業(yè)務(wù)）三席。

由于中央空調(diào)的配套通常安排在房屋工程竣工階段，這使得中央空調(diào)的出貨邏輯與家用空調(diào)遵從的商品房銷售面積的邏輯不太相同，而是直接受房屋竣工面積影響。

在2023年房地產(chǎn)“保交樓”的政策下，截止7月，房屋竣工面積超過去年同期約20%，有利于中央空調(diào)行業(yè)規(guī)模增長。

海信家電自2019年以來，主要憑借日立品牌的核心技術(shù)，在室內(nèi)舒適空間和空氣質(zhì)量的方向發(fā)力，并在能耗優(yōu)化上持續(xù)進步，成功在2022年抓住歐洲能源價格上漲的機遇。

2023上半年，海信牌中央空調(diào)又積極建立海外營銷體系，在多個國家和地區(qū)取得大型高端樣板項目突破，自有品牌收入增長42%。低能耗的中央空調(diào)，意味著將有機會取代較大戶型的“每個屋都安裝空調(diào)掛機”的模式，進一步擴容市場空間。

在家用空調(diào)這邊，我們認(rèn)為增長的主要驅(qū)動來自于2023上半年夏季初期天氣炎熱，原材料價格回落等多重因素的影響下的“普惠”。

根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，截止到2023年第27周（7月2日），空調(diào)全品牌推總線上和線下銷售額分別增長34%和9%。

不過從長期來看，一時的“普惠”并不會改變家用空調(diào)行業(yè)的基本面。

長期以來，家電行業(yè)的銷量測算基本取決于千戶滲透率和更換周期。當(dāng)一件大家電經(jīng)歷過普及期，基本完成滲透后，其長期銷量將轉(zhuǎn)換為換新需求和新增商品房的適配上。但由于換新周期相對漫長（一般說來“冰洗空”的換新在10年，但超期使用的大有人在），最終大家電的銷量變化表現(xiàn)與商品房銷售面積變化的聯(lián)系較為密切。

從長期考慮，一方面原材料價格未來是否能夠持續(xù)平穩(wěn)，很難預(yù)判。另一方面，根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)的消費品零售情況顯示，家電行業(yè)（分類為家用電器和音像器材類）在1-6月的同比增長只有1%，家電行業(yè)的復(fù)蘇跡象并不明顯。

除了空調(diào)業(yè)務(wù)，另一個增長比較快的則是第二大業(yè)務(wù)板塊中的洗衣機和廚電。

在洗衣機這邊，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，上半年公司洗衣機產(chǎn)品全球銷售量同比增長%。在經(jīng)過商業(yè)數(shù)據(jù)派對國內(nèi)市場銷售情況的比對后，我們發(fā)現(xiàn)，海信家洗衣機業(yè)務(wù)的增長可能主要來自海外。

在廚電這邊，據(jù)中報顯示，2023年上半年規(guī)模增長42%，其中海外規(guī)模增長翻番。

可以看到，海信家電的出海業(yè)務(wù)，正在成為其“熨平”地產(chǎn)平淡周期并能持續(xù)提供增長的關(guān)鍵。

根據(jù)2023中報顯示，海信家電的當(dāng)前境外占比為%，銷售占比與上年末基本持平。

此外，在借鑒美的和海爾智家的出海經(jīng)驗后。近幾年，海信家電正在通過收購海外家電高端品牌，完善海外供應(yīng)鏈，來進一步提升未來的利潤表現(xiàn)。

近五年內(nèi)，海信家電依次收購歐洲高端家電品牌 Gorenje 、約克多聯(lián)機中國區(qū)業(yè)務(wù)以及并表國內(nèi)中央空調(diào)龍頭海信日立。

并購全球高端品牌，一方面能夠完成生產(chǎn)經(jīng)營協(xié)同。參考海爾智家并購GEA（通用電氣家電）的案例，復(fù)用對方的資源和渠道，進而提高利潤率表現(xiàn)。另一方面，拿下高端品牌相當(dāng)于搭了品牌建設(shè)的“便車”，借品牌滲透之前難以進入的市場（例如日本、韓國市場），進而直接從高端品牌的溢價中，直接獲取利潤增長。

此外，海信家電也正在通過布局海外生產(chǎn)線的方式，進一步攤薄成本。2022年11月，在墨西哥蒙特雷家的電產(chǎn)業(yè)園正式投產(chǎn)。在海外建廠（成本攤薄）和高端品牌收購（利潤增厚）結(jié)合下，海信家電的海外營收將有望提高利潤率水平。

總的來說，海信家電目前的核心增長受益于出海、并購等核心戰(zhàn)略的布局，給相對傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)板塊，帶來了新的發(fā)展機遇。

03 突破舒適區(qū)，第三曲線在哪里？

在除了增長可持續(xù)性之外，海信家電也正在突破傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的舒適區(qū)，尋找新的第三增長曲線。

首先是賽道擴展，尋找增量市場。海信家電正在通過熱管理賽道切入新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈。

2021年5月31日，海信家電收購汽車空調(diào)壓縮機和汽車空調(diào)系統(tǒng)一級制造供應(yīng)商的日本三電控股株式會社（后文簡稱三電）。在合并后，2022年三電營收約合人民幣億元，相較2020年的82億元有所提升。在盈利層面，據(jù)海信家電專家分享會的預(yù)測，三電有望在2023年即可實現(xiàn)扭虧。

海信家電并購三電的邏輯，是看上了汽車電動化后，汽車熱管理系統(tǒng)的更新?lián)Q代。

在電動化趨勢下，車用熱管理系統(tǒng)發(fā)生了很大改變，熱管理系統(tǒng)優(yōu)劣，關(guān)系到整車性能以及巡航里程。據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2022年中國新能源汽車熱管理系統(tǒng)均價約為4302元/套。要知道，2022年中國市場空調(diào)出貨量為8315萬套，對應(yīng)均價為3040元（艾肯家電網(wǎng)數(shù)據(jù)）。若按照中汽協(xié)預(yù)測2023年中國乘用車銷量為2380萬輛，估算下來，汽車熱管理市場空間約為空調(diào)市場總量的一半。

當(dāng)前，海信家電正在順利切入到新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈。2023上半年，三電新簽訂單同比增長106%，電動壓縮機和熱管理系統(tǒng)獲得重點客戶訂單，為公司由壓縮機為主的配件供應(yīng)商戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型為系統(tǒng)供應(yīng)商打下堅實基礎(chǔ)。

另一邊，來自家電智能化的探索，正在逐漸顯現(xiàn)。

2022年，海信家電開始推動智慧家庭業(yè)務(wù)工作。通過“海信愛家”APP實現(xiàn)“智能化、套系化、場景化、生態(tài)化”的智慧家庭全場景布局。配合智能化的使用場景，海信家電發(fā)布璀璨高端智能套系家電。

如今，該項業(yè)務(wù)進展順利。2023上半年，海信愛家APP日新增注冊用戶同比增加66%，日活數(shù)同比提升131%。作為配套，璀璨高端套系銷售額同比增長310%，累計進入超25萬戶家庭。

借助智能化對用戶的需求精準(zhǔn)定位，海信家電也實現(xiàn)了“冰洗空廚”等各品類的協(xié)同增長。

總體看來，不管是新能源車產(chǎn)業(yè)鏈還是家電智能化，海信家電的新增長曲線均在順利推進。對此，市場對于公司未來戰(zhàn)略的置信度和業(yè)績兌現(xiàn)的可持續(xù)性問題上，也給出了看法。

從2019年至今，海信家電的市值已經(jīng)翻了4倍，并且在接下來兩年，券商給出的歸母凈利潤預(yù)期也都有超過兩位數(shù)的增長。

最終，這些來自市場的預(yù)期，也讓海信家電成為近幾年市值成長最快的公司。那么，依托全新的基本面，海信家電是否成長為下一個“家電頭部巨頭”？讓我們拭目以待。

（本文僅限行業(yè)討論，不作為投資推薦）

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