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王爺說(shuō)財(cái)經(jīng)訊：7月20日，中國(guó)大幅減持了美國(guó)公債的持倉(cāng)量。自 2010 年以來(lái)其規(guī)模首次跌破 1 萬(wàn)億美元，現(xiàn)為 9808 億美元。中國(guó)在一年內(nèi)減持美國(guó)公債近1000億美元，也因此將自己先前的美國(guó)政府債務(wù)最大持有者地位讓給了日本。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)的杠桿率很高，這已不是什么秘密。如果說(shuō) 1990 年美國(guó)國(guó)債是 3.2 萬(wàn)億美元，那么到 2008 年它已經(jīng)超過(guò) 10 萬(wàn)億美元。2008 年全球金融危機(jī)后，美國(guó)公債增速加快。2021年達(dá)到28.4萬(wàn)億美元。截至今年 6 月未償還國(guó)債（國(guó)庫(kù)券）數(shù)量同比增長(zhǎng) 7.2%。公債的快速增長(zhǎng)表明美國(guó)正在通過(guò)吸引新的信貸資源極力為其債務(wù)再融資。

然而，就美國(guó)而言，這種模式還是相當(dāng)穩(wěn)妥。就可靠性和盈利能力的比率而言，目前世界上沒(méi)有其他投資美國(guó)國(guó)債的替代品。由于美元仍主導(dǎo)著世界貿(mào)易，大多數(shù)國(guó)家仍在積累大量以美元計(jì)價(jià)的流動(dòng)規(guī)模。因此，一個(gè)國(guó)家積累的黃金和外匯儲(chǔ)備越多，該國(guó)對(duì)美國(guó)債券的投資就越多。這就是為什么中國(guó)作為擁有最多黃金和外匯儲(chǔ)備（超過(guò)3萬(wàn)億美元）的國(guó)家，多年來(lái)一直是美國(guó)國(guó)債最大持有者的原因。通常它們?cè)谥袊?guó)黃金儲(chǔ)備組合中的份額超過(guò) 30%。

然而，隨著時(shí)間的推移，中國(guó)政府開始越來(lái)越多地懷疑美國(guó)國(guó)債是否像乍看起來(lái)那樣可靠。當(dāng)然，從經(jīng)濟(jì)角度來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)極小。只要美國(guó)仍然是世界第一大經(jīng)濟(jì)體，美元仍然是世界儲(chǔ)備貨幣，對(duì)國(guó)債的需求就會(huì)保持穩(wěn)定：大多數(shù)國(guó)家都會(huì)有多余的美元，需要在某個(gè)地方進(jìn)行投資。因此，即使假設(shè)在美國(guó)的公債融資模式中看到傳銷跡象，這種局面也將在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)保持穩(wěn)定。

然而，中國(guó)面臨越來(lái)越多的政治風(fēng)險(xiǎn)。隨著與美國(guó)貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)和技術(shù)戰(zhàn)爭(zhēng)不斷的螺旋式擴(kuò)大，北京意識(shí)到未來(lái)幾年不應(yīng)指望與華盛頓的關(guān)系有明顯改善。美國(guó)視中國(guó)為主要地緣政治對(duì)手，因此會(huì)繼續(xù)奉行遏制中國(guó)發(fā)展的戰(zhàn)略。問(wèn)題出現(xiàn)了：如果緊張局勢(shì)升級(jí)，例如華盛頓決定切斷中國(guó)與美元金融體系的聯(lián)系，中國(guó)的黃金和外匯儲(chǔ)備將會(huì)怎樣？還是干脆拒絕履行國(guó)債義務(wù)？在某一時(shí)刻到來(lái)之前，這個(gè)版本似乎顯得過(guò)于天方夜譚。許多分析家相當(dāng)合乎邏輯地認(rèn)為，美國(guó)不會(huì)采取這樣的措施——畢竟，通過(guò)放棄自身承擔(dān)的義務(wù)，華盛頓也將隨之親手摧毀整個(gè)基于信任的美元霸權(quán)體系。

但是，美國(guó)針對(duì)俄羅斯的行動(dòng)表明，政治動(dòng)機(jī)仍然可以勝過(guò)理性考量。俄羅斯外匯資產(chǎn)（約 3000 億美元，幾乎是俄羅斯儲(chǔ)備的一半）被凍結(jié)。美國(guó)切斷了俄羅斯與美元金融體系的聯(lián)系。而且即使美國(guó)官員也公開承認(rèn)，要同樣對(duì)待中國(guó)不會(huì)那么容易，因?yàn)槊绹?guó)對(duì)中國(guó)的依賴遠(yuǎn)高于對(duì)俄羅斯的依賴。盡管如此，北京仍密切關(guān)注正在發(fā)生的一切，并且或許再次確信對(duì)美國(guó)資產(chǎn)的投資不再像以前那樣可靠。

所以，逐步去美元化的過(guò)程出于一定的政治上的考慮。然而，認(rèn)為這是中國(guó)減持美國(guó)國(guó)債在其投資組合中的份額的主要原因或唯一原因是錯(cuò)誤的。還有更緊迫的經(jīng)濟(jì)原因。

最重要的是美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。在經(jīng)歷了兩年的超低利率和積極的量化寬松之后，美國(guó)正面臨著通脹挑戰(zhàn)——通脹已達(dá)到 40 年來(lái)的最高水平。不管原因如何以及如何應(yīng)對(duì)，減緩價(jià)格增長(zhǎng)的主要方法是收緊貨幣政策和提高利率。這也正是美聯(lián)儲(chǔ)所做的。6 月份的利率一下子上調(diào) 75 個(gè)基點(diǎn)。預(yù)計(jì)在 7 月底將再次決定加息。分析師們暗示，漲幅將再次達(dá)到 75 個(gè)基點(diǎn)。漲幅很大，這意味著債券收益率也會(huì)大幅上升。但與此同時(shí)，這些債券的價(jià)格會(huì)按比例下跌——它與收益率成反比。假設(shè)投資者持有債券直至到期，這種變化只會(huì)對(duì)他有利。但通常這些債券是出于投機(jī)目的而購(gòu)買的。因此，為了將自己的損失降至最低，投資者在下次收益率上升之前賣出這些證券，以免損失更大。這就解釋了為什么不僅中國(guó)在出售美國(guó)國(guó)債。日本還將其投資組合中的美國(guó)國(guó)債數(shù)量減少到 1.2 萬(wàn)億美元，為 2020 年以來(lái)的最低水平。總體而言，外國(guó)投資者在 5 月份持有價(jià)值 7421 萬(wàn)億美元的美國(guó)國(guó)債。4 月份這一數(shù)額為 7455 萬(wàn)億美元。

最后一點(diǎn)，第三個(gè)原因是中國(guó)正在努力推動(dòng)人民幣國(guó)際化。這個(gè)過(guò)程并不很快：人民幣在其他國(guó)家黃金儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)中的份額為 2.79%。然而中國(guó)貨幣的受歡迎程度排在美元、歐元、日元、英鎊之后的第五位。人民幣的可信度可以通過(guò)投資于美元的替代資產(chǎn)來(lái)增強(qiáng)，例如，通過(guò)增加對(duì)開采業(yè)的投資，以便隨后將人民幣與稀土金屬等有價(jià)值的資源聯(lián)系起來(lái)。

盡管如此，儲(chǔ)備多樣化的總體趨勢(shì)已經(jīng)初現(xiàn)。對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)，首先，這將導(dǎo)致為自身債務(wù)再融資的信貸資源成本的增加。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這個(gè)過(guò)程可能會(huì)自我復(fù)制。投資國(guó)債的資金越少，美國(guó)償還債務(wù)的難度就越大，投資者對(duì)它的信任度就越低，投資美國(guó)證券的動(dòng)力也就越小。

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