21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者 唐韶葵 上海報道

(相關(guān)資料圖)

陽光總在風(fēng)雨后。

8月9日，合景泰富主動退出了國際評級機(jī)構(gòu)惠譽的信用評級?；葑u此前下調(diào)了合景泰富的信用評級，稱其“償債風(fēng)險會隨著流動性消耗而持續(xù)上升”。此前不久，合景泰富也主動退出了標(biāo)普的信用評級。

合景泰富認(rèn)為境外評級機(jī)構(gòu)對國內(nèi)房地產(chǎn)市場評價與預(yù)期過于悲觀，忽略了房企償付債務(wù)的努力。

與合景泰富同感的房企其實不少，實際上此前包括部分基本面尚好的民營房企，例如新城控股、旭輝、碧桂園等也都被下調(diào)了評級。

今年以來，越來越多房企主動退出了標(biāo)普、惠譽和穆迪等國際評級機(jī)構(gòu)的信用評級，比如中梁在5月退出了穆迪的信用評級。

今年年中，國際評級機(jī)構(gòu)對國內(nèi)房企開啟新一輪評級下調(diào)，但被業(yè)內(nèi)人士詬病存在信息偏差，認(rèn)為國際評級機(jī)構(gòu)對當(dāng)下國內(nèi)房地產(chǎn)政策環(huán)境改變的了解并不直觀，認(rèn)知有限，標(biāo)準(zhǔn)僵硬，導(dǎo)致原本以風(fēng)險預(yù)警為初衷的信用評級也出現(xiàn)了滯后與誤差。

事實上，自2021年開始，國內(nèi)已試行債務(wù)融資工具注冊或發(fā)行環(huán)節(jié)不強制評級的制度，這預(yù)示著從源頭上發(fā)出促進(jìn)境內(nèi)信用評級市場進(jìn)行市場化改革的信號。

近幾月來，金融監(jiān)管部門支持房地產(chǎn)市場恢復(fù)信心的指導(dǎo)更加明顯。6月28日，中國人民銀行營業(yè)管理部印發(fā)《全面推動北京征信體系高質(zhì)量發(fā)展促進(jìn)形成新發(fā)展格局行動方案》（銀管發(fā) [2022]70號），提及鼓勵轄內(nèi)地方政府平臺、金融機(jī)構(gòu)以及發(fā)債企業(yè)在境外融資時使用本土評級機(jī)構(gòu)的評級服務(wù)；在中資美元債備案環(huán)節(jié)，鼓勵發(fā)行人至少選聘一家本土評級機(jī)構(gòu)。

無差別下調(diào)？

“與其戀子以求生，不如棄子以取勝?！庇袀臉I(yè)人員如此評價部分房企主動退出評級，其對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者分析指出，國際評級機(jī)構(gòu)此輪對房企的評級調(diào)整，民企中除了龍湖地產(chǎn)，幾乎無一幸免遭遇下調(diào)。評級機(jī)構(gòu)對國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期過于悲觀。

8月1日，穆迪將遠(yuǎn)洋集團(tuán)的的“Ba1”企業(yè)家族評級，并撤銷對該公司的“Baa3”發(fā)行人評級。

出于對房企銷售不暢、現(xiàn)金流動性緊張導(dǎo)致美元債本息償付風(fēng)險增加的擔(dān)憂，國際評級機(jī)構(gòu)對房企評級進(jìn)行了下調(diào)，甚至將基本面尚好的部分房企也列入負(fù)面觀察名單。8月3日，穆迪先將中駿地產(chǎn)B1”企業(yè)家族評級和“B2”高級無抵押評級列入下調(diào)觀察名單，緊接著在第二天，穆迪將金輝地產(chǎn)“B1”企業(yè)家族評級和“B2”高級無抵押評級列入下調(diào)觀察名單，此前這兩家房企評級展望均為“穩(wěn)定”。

據(jù)不完全統(tǒng)計，自去年下半年以來，三大國際評級機(jī)構(gòu)接連下調(diào)受評房企評級或展望達(dá)250多次。

今年5月，穆迪下調(diào)了融創(chuàng)、新城控股、雅居樂等3家房企評級。但評級調(diào)整對企業(yè)的風(fēng)險預(yù)警似乎有偏差。比如，新城控股境外子公司新城環(huán)球在5月31日發(fā)行利率為7.95%的1億綠色美元債。這是今年以來房企首筆無增信措施的美元債，這一破冰之舉，在房企境外美元債市場低迷之際，顯然是有助于提振行業(yè)信心。

而最受關(guān)注的是，6月22日，穆迪下調(diào)碧桂園評級由Baa3至Ba1，但此次下調(diào)僅1級，Ba1離投資級評級也僅一步之遙。業(yè)內(nèi)人士后來指出，這一下調(diào)與其他被下調(diào)至C級的房企情況是不能等量齊觀的。但影響已造成，彼時評級被下調(diào)，碧桂園股債遭遇一定程度下挫，在資本市場掀起了不小風(fēng)浪。后來被下調(diào)評級的旭輝、新城控股也遭遇相同狀況。

這就難怪，房企在美元債融資大門已基本宣告關(guān)閉的前提下，本來對于國際評級機(jī)構(gòu)下調(diào)自家信用評級逐漸坦然以對，但那些基本面向好、且在積極保住信用評級的房企卻公開表示“不服”。

新城控股指出，評級調(diào)整對該公司償債能力未產(chǎn)生重大不利影響，對新城控股境內(nèi)債券投資者適當(dāng)性、債券質(zhì)押式回購等未產(chǎn)生重大不利影響。新城控股分別于2022年5月17日完成1.3億元的“17新城控股PPN001”兌付，并于2022年5月20日完成3億美元的美元債兌付。新城控股還強調(diào)，該公司所有到期債券均按時足額償付，公司經(jīng)營情況和財務(wù)狀況正常，各項業(yè)務(wù)均有序開展，現(xiàn)金流充裕。

碧桂園也認(rèn)為其經(jīng)營情況和財務(wù)狀況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，相關(guān)評級調(diào)整不會對公司的償債能力及融資能力產(chǎn)生不利影響。

旭輝控股CFO楊欣則表示，企業(yè)的境外信用評級主要影響的是美元債的發(fā)行及成本，在當(dāng)下的市場環(huán)境下，對旭輝的正常經(jīng)營及境內(nèi)融資影響非常有限。與其他房企一樣，旭輝認(rèn)為評級調(diào)整不會觸及任何債務(wù)償還壓力，也不會帶來融資成本的跳升。

億翰智庫一份研報指出，盡管短期內(nèi)購房者可能會保持謹(jǐn)慎態(tài)度，但預(yù)計隨著政策寬松的逐步生效，2022年下半年的銷售降幅將收窄。

理性看待評級

房企信用評級進(jìn)入低谷期，牽動著投資者心弦。

億翰智庫指出，其研究的50家樣本房企中，進(jìn)入穆迪投資級企業(yè)的占比21%，其中民企僅龍湖一家；進(jìn)入惠譽投資級企業(yè)的占比35%，其中民企僅龍湖、碧桂園兩家；進(jìn)入標(biāo)普投資級約占16%，民企也是僅龍湖一家。

與此相對，穆迪43%的企業(yè)評級位于C字頭以下或者在近一年內(nèi)撤銷評級，惠譽和標(biāo)普的這一比例分別達(dá)到35%和43%。

在這一輪下調(diào)評級中，僅國央企、港資企業(yè)和個別民企能夠維持評級，以惠譽為例，中海、保利等國央企以及太古地產(chǎn)、九龍倉等港資企業(yè)能夠維持評級，而民企中僅龍湖、碧桂園和旭輝能夠維持評級，其他民企則幾乎無一幸免。

億翰智庫直指，三大機(jī)構(gòu)評級下調(diào)房企評級的前瞻性并不好，它往往要在風(fēng)險事件即將發(fā)生甚至發(fā)生之后才會作出反應(yīng)。以寶龍地產(chǎn)為例，7月4日其宣布尋求年內(nèi)到期的2筆美元高級票據(jù)的展期，但穆迪、惠譽在4天前和5天前對其的評級還是B3和B，在其宣布展期幾天后才下調(diào)評級至C級別。因此，比起預(yù)警作用，評級調(diào)整更類似一種觸發(fā)式的結(jié)果。

此外，對于機(jī)構(gòu)級下調(diào)的周期基本跟隨地產(chǎn)周期，也就是行業(yè)流動性變化，億翰智庫認(rèn)為他們已背離風(fēng)險預(yù)警這一初衷，而是引發(fā)了并加劇風(fēng)險的后果。億翰智庫呼吁評級機(jī)構(gòu)及資本市場應(yīng)該理性看待評級下調(diào)，不應(yīng)該夸大評級下調(diào)的作用。

“我們期待評級機(jī)構(gòu)能提前告知已經(jīng)上車的乘客站穩(wěn)抓牢，但是最后等來的很可能是接近顛簸時的一腳急剎車?！眱|翰智庫首席分析師張化東指出。

張化東進(jìn)而指出，回顧評級歷史，三大評級機(jī)構(gòu)曾經(jīng)發(fā)生過重大的失誤，引發(fā)過嚴(yán)重的金融動蕩，外界對于三大評級機(jī)構(gòu)的質(zhì)疑和詬病也從來沒有停止過。比如2008年金融危機(jī)中三大評級機(jī)構(gòu)是危機(jī)爆發(fā)的重要推手。2007年7月前，標(biāo)普、惠譽對于七成以上次級貸款的評級在AAA級，與美國國債同等級別，錯誤的信用背書助長了次級貸款規(guī)模的膨脹，毫無疑問地為次貸危機(jī)的爆發(fā)推波助瀾，而2007年7月之后其開始大規(guī)模下調(diào)次級貸款的評級，并由此引發(fā)金融市場震蕩。危機(jī)過后三大評級機(jī)構(gòu)均遭到市場或政府起訴，其中，標(biāo)普最終向美國證券交易委員會和另外兩家監(jiān)管機(jī)構(gòu)支付總計7700萬美元罰金以達(dá)成和解，穆迪則支付了8.64億美元。

促使評級機(jī)構(gòu)回到信用評級的初衷，是當(dāng)前行業(yè)環(huán)境變化的一個方向——有觀點認(rèn)為，當(dāng)前國際機(jī)構(gòu)的評級下調(diào)，更多是對本輪房地產(chǎn)下行周期滯后以及可能過度的反映，而不是對地產(chǎn)行業(yè)未來風(fēng)險的提前預(yù)判，雖然它本身確實會帶來危機(jī)的深化和市場的動蕩。

實際上，房企融資環(huán)境正在發(fā)生微妙變化。在監(jiān)管支持下，房企正積極拓展多樣化融資渠道，補充融資現(xiàn)金流。8月9日，銀行間市場交易商協(xié)會對綠城中國發(fā)出接受該公司30億元中票注冊通知書，綠城可在2年有效期內(nèi)分期發(fā)行這筆中票。不久前的7月22日，新城控股發(fā)布公告稱，公開發(fā)行公司債券獲得中國證監(jiān)會批復(fù)，擬發(fā)行總額不超過67.12億。據(jù)悉，新城控股后續(xù)還將在上交所擬申報綠色CMBS、供應(yīng)鏈金融等產(chǎn)品發(fā)行。

針對2021年以來評級市場的改革，張化東指出，企業(yè)可選擇以無評級的方式去發(fā)行美元債。中資美元債主流發(fā)行規(guī)則Reg S并不強制要求評級，而截至2022年初有近半數(shù)量的存量中資美元債是以無評級的方式發(fā)行的。

關(guān)鍵詞： 房企淡對國際信用評級調(diào)整評級機(jī)構(gòu)無視市場信心恢復(fù)